巴菲特玩“漂亮50”给予的启示：价值投资不是刻舟求剑

最近因为十年赌约，又在媒体上火了一把的股神巴菲特，当年操作美股“漂亮50”的经历或许可给予我们启示。

在上世纪六、七十年代“漂亮50”风靡华尔街之时，作为人类金融史上最著名的“买入+持有”策略的鼻祖，巴菲特当时是如何做的？

当年“漂亮50”风靡美股，成为华尔街的的口头禅，当时这 50 只股票是华尔街机构的抱团股，也就是所谓的 “one decision” 股票。当时在机构间流行的一种说法是，你对这些公司只要做一个决定（买入），之后就什么都不用担心了。

而在机构抱团的助推下，到了1972年，漂亮50已经进入了“市梦率”阶段。龙头股宝丽来达到了 90 倍，麦当劳 85 倍，迪斯尼 82 倍，而同期标普 500 平均的市盈率为 33 倍。

巴菲特如何玩漂亮50？

值得注意的是，漂亮50中也包括了后来成为巴菲特标志性重仓股的可口可乐、美国运通、IBM等个股，当时的市盈率也高于标普 500，分别为47.6倍、39倍和37.4倍。

而巴菲特在此之前曾重仓美国运通，1964-1966年，巴菲特的伯克希尔将40%的资金陆续买入漂亮50中的美国运通，总成本为1300万美元。

到了1967年该笔投资升值为2800万美元，之后在1969年之前陆续卖出，总收益率约2倍多。

1969 年5 月，巴菲特做出了一件让人目瞪口呆的事，他宣布离开投资界。有关他开始清算合伙公司的消息震惊了所有的股东合伙人。

他当时表示，已“跟不上时代的步伐”，并解散了旗下的有限合伙基金，卖出所有投资组合，将现金归还合伙人。

巴菲特当时明确指出，股市已到达奢侈的顶部，自己找不到任何可投资的品种。

实际上，在1968年致股东的信中，巴菲特罕见的表示，今年我们获得的收益率为 58.8%，道琼斯指数仅为 7.7%。这种结果完全是变态的。

空仓初期漂亮50翻倍，股神压力大

但是在空仓初期的头几年，巴菲特承受了巨大的压力。虽然1970年5月26日，道指最低跌至627点，但之后却再度上行，最高涨至1973年1月11日的1067点。

期间巴菲特可谓是“压力山大”，根据Morgan Guaranty Trust统计，1970/07-1972/12期间漂亮50公司全线上涨，累计平均收益率为142.9%，也就是说巴菲特踏空了翻倍行情。

但此后巴菲特的担忧终于被证实，美股于1973年见顶，之后真正开启了多年的大熊市，最低跌至1974年12月9日的570点，惨遭腰斩；直到1982年8月9日的770点，道指才算真正企稳见底。

期间，漂亮50相继暴跌，用福布斯专栏作者索斯诺夫的话来说，是“一个跟着一个被抓出来枪毙”。

索尼、宝丽来和迪士尼在1972年的市盈率分别是92倍、90倍、76倍，至1980年估值分别回归至17倍、16倍和11倍。下跌主因是漂亮50股票估值过高，基金经理们将其抛售一空。

值得注意的是，当时的漂亮50股票中，目前仍有32家存在，有6家公司已被收购，另外12家已摘牌退市（包含私有化）。

巴菲特何时抄底“伟大公司”？

而在后来被广为称颂的巴菲特标志性的伟大公司中，只有华盛顿邮报是上述暴跌期间被抄底的。

1973年的春夏两季，巴菲特投下1060万美元，收购了华盛顿邮报12%的B股股份，一举成为该报的第二大股东。

但收购完成后，美股继续下跌，他的持股市值也从1973年的1060万美元下降到1974年底的800万美元，到1976年一直都低于他的收购成本。

之后华盛顿邮报开始逐步企稳，这笔投资从1000万美元增长最高超过10亿美元，投资回报率超过100倍。

而今天巴菲特号称“打死也不卖”的漂亮50中的可口可乐与美国运通等个股，实际上是在80年代后期大规模买入的。

1987年10 月19 日星期一，恐慌抛售终于发展成了道指大崩溃，这就是美股历史上著名的黑色星期一。

在美股转熊后，巴菲特与1988年他开始大规模买入可口可乐，1989年又继续增仓，一共买了10亿美元。同期他又买了6亿美元的吉列可转换优先股。

1990年，美国运通的净利润同比大幅减少，净利润由1989年的11.6亿美元减少到1990年的1.8亿美元，净利润率由8.8%降为1.2%，股价也大幅下跌，年底股价由1989年底的35美元降低至1990年底的约20美元，市净率由2.7倍降至1.6倍。

而时隔30多年后的1991年，巴菲特通过伯克希尔投资了3亿美元买入了美国运通的附带上限可转换优先股（PERCS），按照24.5的转换价，可转换的总股数为1224.49万股。

价值投资不能刻舟求剑

巴菲特的经历也给予我们启示，价值投资不能刻舟求剑，生搬硬套”买入+持有”的模式是不可取的。

价值投资是一种估值观念。关键还在于时间性和比例。再有价值的股票，都有一定的周期和循环。

因此要获得较高的投资回报，就不能僵化地使用价值投资理论，投资是一个灵活的东西，要不拘形式，并根据形势调整。避免犯刻舟求剑式的错误。

投资的最高境界是做价值洼地的价值发现者。未来应多关注被错杀的尚在价值洼地里的好公司，而不是一味地追高所谓特定的“价值股”。